洲明科技兜底式增持的動因及效應(yīng)思考

本文是一篇會計論文，本文通過對洲明科技實(shí)施兜底式增持的動因進(jìn)行分析，總結(jié)出以下幾點(diǎn)：第一，建立和完善公司與員工的利益共享機(jī)制，實(shí)現(xiàn)公司利益與員工利益一致性，深化激勵體系，促進(jìn)各方共同關(guān)注公司長遠(yuǎn)發(fā)展，充分調(diào)動員工的積極性和創(chuàng)造性，進(jìn)而完善治理結(jié)構(gòu)，健全公司長期、有效的激勵約束機(jī)制。
1緒論
1.1研究背景

2015年前后股市出現(xiàn)大幅調(diào)整，上證指數(shù)從2014年5月21日的1991點(diǎn)上漲2015年6月12日的5178點(diǎn)，然后開啟下坡模式，短短月余便回落至三千多點(diǎn)，截至我國上市公司實(shí)施第一例兜底式增持當(dāng)日，降幅達(dá)到33.93%，就在股價劇烈波動的市場背景下，國家出臺各項政策試圖維穩(wěn)救市，為鼓勵大股東及公司董監(jiān)高積極增持公司股票，中國證券監(jiān)督委員會發(fā)布《關(guān)于上市公司大股東及董事、監(jiān)事、高級管理人員增持本公司股票相關(guān)事項的通知》，從而在市場上衍生出一種救市手段，即兜底式增持。通常來講，實(shí)施兜底式增持的公司發(fā)布公告，宣布實(shí)際控制人看好公司未來發(fā)展前景和投資價值，倡議全體員工在二級市場購買公司股票，并約定持有期限，要求員工在約定期間內(nèi)持有到期且連續(xù)履職，因持有公司股票而產(chǎn)生的收益歸員工本人所有，出現(xiàn)損失則由實(shí)際控制人根據(jù)公告的限額比例補(bǔ)償員工。短短8年，已經(jīng)有超過100家上市公司實(shí)施了兜底式增持，其中不乏多次采用這一手段的公司，總是出現(xiàn)多家上市公司集中在短期內(nèi)接連發(fā)布兜底式增持倡議公告的情況。發(fā)布倡議公告的上市公司基本都宣布對公司未來發(fā)展充滿信心，然而這其中不乏短短幾年內(nèi)就控制權(quán)易手變更實(shí)際控制人的情況，甚至不少上市公司以退市告終。
作為一種新興的兼具刺激股價與激勵員工功能的手段，兜底式增持在資本市場頗受關(guān)注，其帶有救市維穩(wěn)的目的，不可否認(rèn)這種手段的確能快速拉升股價，短期市場效應(yīng)較強(qiáng)勁，但畢竟只是短期出現(xiàn)的正向刺激，不少上市公司在發(fā)布倡議公告后股價迅速上漲的態(tài)勢無法長期維持，經(jīng)歷短暫的飆升之后會逐漸回歸下跌的態(tài)勢，市場投資者若不擇時賣出就會面臨虧損或者資金套牢的風(fēng)險。員工看似穩(wěn)賺不賠，但也出現(xiàn)過上市公司在持有到期前長期停牌的情形，員工資金被套牢，損益無法計算，員工利益得不到保障。此外，承諾兜底的董事長、控股股東以及實(shí)際控制人也面臨賠償風(fēng)險和履約風(fēng)險。即便如此，兜底式增持被多家上市公司接連運(yùn)用，相關(guān)概念股也在市場上獲得較高關(guān)注，與之相關(guān)的問題也逐漸凸顯。2017年6月8日，深交所中小公司管理部發(fā)布《關(guān)于加強(qiáng)上市公司控股股東、實(shí)際控制人等向公司員工發(fā)出增持倡議書的信息披露的通知》（下文統(tǒng)一簡稱《通知》），制定9條披露規(guī)定試圖規(guī)范公司兜底行為保障其平穩(wěn)實(shí)施，然而在此后的運(yùn)用中，上市公司兜底式增持仍暴露出不少問題，不可避免地出現(xiàn)跟風(fēng)甚至濫用的情形，對維護(hù)市場秩序不利。上市公司究竟為何實(shí)施兜底式增持，以及實(shí)施后產(chǎn)生了何種效應(yīng)，這些都具有研究的價值。
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1.2研究目的與意義
1.2.1研究目的
近年來，a股出現(xiàn)一種特殊的員工增持實(shí)際控制人兜底的手段，理論上講既能提升股價，又能激勵全體員工，但上市公司實(shí)施兜底式增持的行為卻透露出許多奇怪跡象，比如倡議公告總是在股市低迷時扎堆發(fā)布，很多公司選擇在短期內(nèi)頻繁實(shí)施2至3次，股價拉升效果普遍難以維持，而且這些上市公司中大多數(shù)后續(xù)發(fā)展較差，退市、st頻發(fā)。本文便是針對上市公司兜底式增持這一新興手段進(jìn)行分析，探索其實(shí)施的動機(jī)、影響企業(yè)綜合能力的路徑以及實(shí)施后產(chǎn)生的經(jīng)濟(jì)效果，分析公司所暴露出的問題，并根據(jù)問題提出建議。
1.2.2研究意義
兜底式增持產(chǎn)生于2015年a股非理性下跌的背景之下，是一種維穩(wěn)股價的刺激手段，一經(jīng)出現(xiàn)便受到多家上市公司青睞，3個月內(nèi)13家上市公司相繼實(shí)施，此后每逢資本市場不穩(wěn)定便有公司相繼發(fā)布增持公告，2015年至2018年間呈現(xiàn)出持續(xù)增長的態(tài)勢，甚至還出現(xiàn)了“兜底式增持”概念股。此后，雖然兜底式增持?jǐn)?shù)量逐漸減少，但在疫情初期，還是迎來了多家上市公司實(shí)施兜底式增持，本文的案例公司也選擇了在此時推出第二次增持計劃。2023年初天振股份發(fā)布公告鼓勵員工參與實(shí)際控制人兜底損失的增持行為，可見資本市場還在不斷運(yùn)用這一手段。縱觀兜底式增持發(fā)展史，其出現(xiàn)的原因、實(shí)施的效果、所面臨的問題及優(yōu)化建議都是本文的研究重點(diǎn)，本文的研究具有理論和實(shí)踐的意義。
理論方面，兜底式增持發(fā)展不過數(shù)年，相關(guān)的理論研究還有待擴(kuò)充，需要更多的視角去分析，本文基于現(xiàn)有文獻(xiàn)及理論基礎(chǔ)分析了兜底式增持影響市場表現(xiàn)、內(nèi)部治理、財務(wù)績效等方面的機(jī)理，并從這個角度對實(shí)施效果進(jìn)行了分析，希望可以豐富相關(guān)研究。實(shí)踐方面，可以為其他有意實(shí)施兜底式增持的上市公司提供參考，包括企業(yè)是否適合以及應(yīng)當(dāng)在何時實(shí)施兜底式增持，如何實(shí)施才能增強(qiáng)員工的響應(yīng)度達(dá)到應(yīng)有效果，同時還能為員工及投資者提示風(fēng)險，審慎決策。此外，在研究過程還發(fā)現(xiàn)相關(guān)法規(guī)存在一定滯后性，結(jié)合披露現(xiàn)狀提出一些改進(jìn)措施，希望能為監(jiān)管更規(guī)范增持更安全貢獻(xiàn)一份力。
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2概念界定與理論基礎(chǔ)
2.1概念界定
2.1.1兜底式增持
兜底式增持是指上市公司實(shí)際控制人、董事長或控股股東表示看好公司發(fā)展前景，向員工發(fā)起增持公司股票的倡議并約定兜底承諾的一種方式，其對象往往是上市公司的全體員工。員工在規(guī)定時間內(nèi)從二級市場買入公司股票或者所屬集團(tuán)公司的股票，在職且保持連續(xù)持有一定期間，實(shí)際控制人承諾對響應(yīng)員工在一定期限內(nèi)因持有該股票而產(chǎn)生的收益或者損失提供兜底保證。員工從二級市場買入股票的有效期限即為增持期限，公司要求員工連續(xù)履職并持有股票才進(jìn)行兜底的期限為存續(xù)期，暫無鎖定期的規(guī)定。從本質(zhì)上來看，兜底式增持類似于一種看跌期權(quán)，當(dāng)股價下跌或者上漲的幅度不足以保證承諾的收益率時，實(shí)際控制人或者倡議人就會以自有資金支付給員工。兜底式增持對員工持有期間損失、收益進(jìn)行兜底的同時，也提出一些要求。增持公告中一般明確規(guī)定股票的具體買入時間以及要求員工在期限內(nèi)以自有資金在二級市場進(jìn)行購買，也對員工的持有期限提出具體要求，大多數(shù)公司都要求連續(xù)履職并持續(xù)持有12個月，也有少數(shù)企業(yè)要求員工增持6個月或者18個月，比如本文案例公司洲明科技就在2020年先后發(fā)布增持倡議公告，持有期限18個月，上市公司跨境通甚至要求員工連續(xù)持有24個月，持有期限較長，最終以實(shí)際控制人賠償員工損失告終，至于賠償資金大多規(guī)定多源于實(shí)際控制人自有資金。
兜底式增持依照兜底條款可分為兩種方式。第一，兜底損失。損失兜底是指在公告中承諾員工在規(guī)定持有期限里因持有公司股票產(chǎn)生的損失由倡議人自有資金進(jìn)行補(bǔ)償，依據(jù)補(bǔ)虧金額占虧損金額的百分比又可進(jìn)一步細(xì)分為全額補(bǔ)虧和部分補(bǔ)虧。第二，兜底收益。即上市公司實(shí)際控制人、董事長或者控股股東在倡議員工增持公司股票的公告中承諾一定收益率。
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2.2理論基礎(chǔ)
2.2.1信號傳遞理論
信息不對稱現(xiàn)象的存在是信號傳遞理論的核心前提，公司管理者作為公司內(nèi)部人較投資者掌握更多關(guān)于公司經(jīng)營狀況等方面的信息，是以當(dāng)內(nèi)部人通過利潤宣告、股利分配宣告、股票回購公告等諸如此類的信號傳遞行為向外界傳遞信息時，其他投資者將由于信息差異而對上述行為所包含的信息價值加以考慮，并影響他們的投資決策。實(shí)際控制人能精準(zhǔn)掌握公司的內(nèi)部信息，在信息不對稱的情況下，若市場投資者對公司的價值判斷低于公司實(shí)際價值時那么實(shí)際控制人將有動機(jī)通過增持行為向外界傳遞公司價值被低估的信息，以平衡內(nèi)外部信息的差異。而市場投資者作為信息相對匱乏的一方有理由對公司發(fā)出的信息采取審慎的態(tài)度并做出相應(yīng)的投資判斷，從而影響股價。除了增持之外，股票回購也是上市公司在股價被低估時經(jīng)常采用的手段，向市場投資傳導(dǎo)看好公司發(fā)展前景的信號，引起投資者的跟隨，但與股份回購不同的是，無論是股東增持還是員工增持都把具體的人格主體同公司績效綁定，可能會給信息匱乏的普通投資者帶來投資信心。目前已經(jīng)實(shí)施兜底式增持的近百家上市公司中，僅有少數(shù)幾家上市公司在倡議公告發(fā)布后股價沒有明顯上漲，其他公司都普遍產(chǎn)生了不同程度的股價上漲效應(yīng)，可見公司的兜底式增持行為確實(shí)能夠向市場投資者傳遞出信號。
2.2.2市場擇時理論
市場擇時理論是在行為金融學(xué)不斷發(fā)展的背景下出現(xiàn)的，行為金融學(xué)對理性人和有效市場假說的拓展，特別是行為金融學(xué)向公司財務(wù)理論擴(kuò)充，成為市場擇時理論的理論基礎(chǔ)。二十世紀(jì)九十年代，stein最早提出了市場擇時的概念，認(rèn)為在投資者非理性而公司管理者理性的條件下，投資者行為拉高公司股價，當(dāng)公司股價存在高估時，管理人員會理性拋售，或者出于低成本的優(yōu)勢發(fā)行股票來融資，當(dāng)公司股價低估時，理性管理者認(rèn)為股權(quán)融資的成本優(yōu)勢不在，會選擇增持或回購公司股票。這一理論也被后來的學(xué)者通過問卷調(diào)查驗(yàn)證，分析美國三百多名上市首席財務(wù)官的股票交易行為，發(fā)現(xiàn)管理層普遍依據(jù)股票價格被低估或高估的情形作出是否回購或發(fā)行股票的決策。
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3兜底式增持發(fā)展現(xiàn)狀及案例簡介
3.1我國上市公司兜底式增持總體情況
3.1.1我國上市公司兜底式增持發(fā)展現(xiàn)狀

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3.1.2我國上市公司實(shí)施兜底式增持的特征

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4洲明科技兜底式增持動因與效應(yīng)分析
4.1洲明科技兜底式增持動因分析
4.1.1擴(kuò)大激勵范圍

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4.1.2防止公司股價繼續(xù)下跌

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5關(guān)于洲明科技兜底式增持的研究建議
5.1增強(qiáng)員工增持信心
5.1.1增設(shè)存續(xù)期內(nèi)控股股東不減持承諾
案例公司在2020年第二次倡議員工通過二級市場增持公司股票并承諾實(shí)際控制人對損失兜底的公告后一年內(nèi)，實(shí)際控制人及數(shù)位公司高管多次以推進(jìn)員工持股計劃為由通過大宗交易等方式減持，每次減持規(guī)模較小，并未產(chǎn)生明顯影響。持有期間減持行為并非偶然，也不止發(fā)生在案例公司，科陸電子三次增持中甚至出現(xiàn)了實(shí)際控制人大規(guī)模轉(zhuǎn)讓股票引入國資委全資子公司的情況，還有曠達(dá)科技等多家上市公司也在員工持有期內(nèi)出現(xiàn)過不同規(guī)模的管理層減持行為。然而，這些上市公司在實(shí)施兜底式增持后股價短期內(nèi)得到提升，大股東、董監(jiān)高擇時進(jìn)行減持，不排除有套現(xiàn)獲利的動機(jī)，也不排除會有投資者利用兜底式增持這一特點(diǎn)進(jìn)行套現(xiàn)操作，低買高賣，賺取差價利潤，從而給市場傳遞不利信號，引起公司股價更大波動，增持員工利益受損的同時也會增加實(shí)際控制人以自有資金補(bǔ)償員工損失的風(fēng)險，這對于公司、實(shí)際控制人、員工、市場投資者而言都不利。同時，也有諸如案例公司的上市公司減持規(guī)模較小，但實(shí)施減持的管理層為多人多次，雖不至于大幅影響公司股價，但也與其表露的信心相違背。
據(jù)此，本文認(rèn)為實(shí)施兜底式增持的上市公司在向市場投資者傳遞利好信號吸引投資者之后，應(yīng)當(dāng)關(guān)注大股東、董事監(jiān)事高級管理人員減持對員工、投資者利益的影響，在倡議公告中增設(shè)增持期內(nèi)不減持的承諾。目前實(shí)施兜底式增持的上市公司中，已有中順潔柔等公司在公告中承諾員工持有期內(nèi)實(shí)際控制人不減持所持公司股票。另外，如確有大股東或者董事、監(jiān)事、高級管理人員減持股份的必要，建議公司在發(fā)布兜底式增持倡議公告時適當(dāng)披露已有計劃，或者在增持期內(nèi)對于任何管理層減持行為都提前公告減持計劃說明減持原因。除此之外，上市公司還可以選擇與員工一同增持，這樣一來，更能顯示實(shí)際控制人的倡議決心，表現(xiàn)對公司前景的信心，激發(fā)更多員工響應(yīng)。

5.1.2適當(dāng)調(diào)整員工買入有效期及存續(xù)期

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6研究結(jié)論與展望
6.1研究結(jié)論
6.1.1兜底式增持可能存在多種動因
本文通過對洲明科技實(shí)施兜底式增持的動因進(jìn)行分析，總結(jié)出以下幾點(diǎn)：第一，建立和完善公司與員工的利益共享機(jī)制，實(shí)現(xiàn)公司利益與員工利益一致性，深化激勵體系，促進(jìn)各方共同關(guān)注公司長遠(yuǎn)發(fā)展，充分調(diào)動員工的積極性和創(chuàng)造性，進(jìn)而完善治理結(jié)構(gòu)，健全公司長期、有效的激勵約束機(jī)制。第二，資本市場非理性下跌，公司股價被持續(xù)低估，基于實(shí)際控制人對公司發(fā)展前景的信心，實(shí)施兜底式增持提振股價。第三，提高股價從而有利于公司定向增發(fā)、可轉(zhuǎn)換債券等融資計劃順利實(shí)施。第四，緩解實(shí)際控制人因股價下跌質(zhì)押標(biāo)的股份價值減損引發(fā)的股權(quán)質(zhì)押相關(guān)風(fēng)險。
6.1.2兜底式增持確實(shí)能夠?qū)蓛r產(chǎn)生正向效果
運(yùn)用事件研究法對洲明科技兩次兜底式增持事件短期內(nèi)產(chǎn)生的市場效應(yīng)進(jìn)行分析，發(fā)現(xiàn)第一次兜底式增持的窗口期內(nèi)形成的累計超額收益率car為3.37%，說明短期內(nèi)確實(shí)產(chǎn)生了正向刺激，然而第二次兜底式增持窗口內(nèi)形成的累計超額收益率為-4.63%，說明此次事件對股價的積極作用在短期內(nèi)都很難維持，隨著兜底式增持被濫用，導(dǎo)致投資者對其所傳遞的利好信號將逐漸失去信心。然后運(yùn)用bhar模型對洲明科技在實(shí)施兜底式增持后12個月內(nèi)的長期股價效應(yīng)進(jìn)行觀測，發(fā)現(xiàn)影響效果出現(xiàn)先增強(qiáng)后降低的趨勢，短期內(nèi)出現(xiàn)明顯的上漲，長期來看影響就會逐漸減弱，而且第二次兜底式增持產(chǎn)生長期效應(yīng)遠(yuǎn)不及第一次，第一次兜底式增持觀察區(qū)間內(nèi)bhar為1.55%，第二次觀察區(qū)間的bhar為-38.62%，差異顯著。可見，隨著公司實(shí)施兜底式增持次數(shù)的增多，以及上市公司兜底式增持行為越來越普遍，不僅員工的響應(yīng)積極性降低，市場投資者面對公司傳遞的利好信號也逐漸趨于冷靜，從而對股價的積極影響變小，公司要實(shí)現(xiàn)企業(yè)長遠(yuǎn)發(fā)展，還須夯實(shí)自身業(yè)績基礎(chǔ)。
參考文獻(xiàn)（略）