麥捷科技并購中業績承諾效果研究
本文是一篇會計論文，本文認為： 首先，承諾業績虛高會扭曲了實際效果并放大其與理論效果的差異。星源電子承諾目標虛高，使業績承諾完成情況不理想，未能充分發揮激勵效應。高承諾又觸發了承諾方的短視行為，為完成業績實施了盈余管理行為。導致業績承諾目標值虛高的因素在于：一，高業績承諾有助于實現資本增值，高承諾和高溢價為被并方股東帶來了包括并購對價和并購后套現的高額收益，是承諾方對虛高的承諾目標保值保持盲目樂觀；二，上市公司缺乏對星源電子及其液晶顯示制造行業的了解，甚至大股東在交易中扮演了交易對方和定增對方的雙重角色，進一步削弱了業績目標制定以及標的價值評估的客觀性。針對該問題，論文認為應當注重完善業績承諾相關條款的同時要嚴格執行業績承諾條款，指出合理確定業績承諾指標、增加考核指標的多元化以及實施雙向補償能夠彌補當前業績承諾協議中的不足。
第一章 緒論
1.1 研究背景
近年來國家宏觀經濟增速放緩，公司的內生動力不足以滿足自身發展需求，越來越多的上市公司希望通過并購實現戰略布局。合理的并購可以使資源得到充分分配并且公司在短期內迅速擴張，使他們在本行業或跨行業內取得一定的市場地位，但如果擴張速度遠超過公司自身的承受范圍，就很難保證并購后期的協同效應，甚至產生負面效果。根據國泰安數據庫的統計數據顯示，從 2013 年至 2017 年間全國已完成的重大資產重組數量達到 1258 件，交易金額達到 2.49 萬億元人民幣。交易數量和金額逐年攀升，其中 2016 年的交易金額就達到 1.04萬億元。隨著交易數量和金額的增多，背后的問題逐漸顯現。浮躁之氣會使所有者過分追求公司外在規模而忽視了內在平衡，反而成為公司發展的絆腳石。2008 年，證監會在《上市公司重大資產重組管理辦法》中首次明確要求并購雙方就標的資產未來的盈利狀況簽訂業績承諾協議，如今業績承諾在并購交易中廣泛運用，其形式由原先的單向承諾協議發展為雙向承諾協議。伴隨著并購浪潮，業績承諾開始進入人們的視線，逐漸被市場接受。理論上，業績承諾的經濟效果具有兩面性，一方面在并購交易協議中加入業績補償承諾能夠緩解交易雙方的信息不對稱矛盾，保證交易的公平性，在把控交易風險以及保護中小股東利益方面起到了積極作用；另一方面，由于監管建設的速度跟不上業績承諾制度的發展，其缺陷也隨著各項承諾的到期逐漸暴露出來，并購“三高”現象高溫不退，“高承諾”、“高溢價”、“高商譽”之間相互關聯成為惡性循環，其“示范效應”使得該現象屢屢上演。
.........................
1.2 研究意義
1.2.1 理論意義
中國的資本市場起步于上世紀 90 年代，中國證券監督管理委員會的成立是其中的關鍵節點。伴隨著中國資本市場的誕生與發展，信息不對稱矛盾日益明顯，人與人，人與利益之間的博弈越發激烈。為了緩和并購中的信息不對稱問題，規避交易風險，維護交易秩序，業績承諾應運而生。我國對于業績承諾的研究仍處于起步階段，且實證研究居多，本文基于當前業績承諾的各項理論研究，以案例分析作為主要研究方法，對業績承諾的理論動機與實際實施效果進行了探討，為理論研究提供了新角度；其次，通過實際案例佐證研究理論可以豐富現有的研究成果并提供支持。
1.2.2 實踐意義
業績承諾出現的時間較短，市場對其認識不夠透徹，其各方面的研究也處于起步階段。業績承諾實際運作的結果表明：當前業績承諾制度仍存在缺陷，承諾數額設置的合理性以及制度的執行狀況尚未得到充分監管。希望本文的研究能夠引起監管部門的關注，加強對業績承諾設置的合理性及實施情況的監管；其次，本文展示了業績承諾實踐效果的兩面性，能夠為完善制度建設提供參考思路，完善資本市場維護市場秩序添磚加瓦。
........................
2.1 相關概念
2.1.1 業績承諾概念及內涵
業績承諾是指標的資產原股東就標的公司未來一段期限內的經營業績向收購方做出承諾，若承諾期內或承諾期屆滿標的公司實際經營業績未達到承諾業績標準，則由承諾股東向收購方進行補償。2004 年，蒙牛乳業在與摩根士丹利及私募投資者的融資協議中簽訂基于業績增長的對賭協議，成為業績承諾的雛形。2008 年，證監會在《上市公司重大資產重組管理辦法》中首次明確要求并購雙方就標的資產未來的盈利狀況簽訂業績承諾協議，如今業績承諾在并購交易中廣泛運用，其形式由原先的單向承諾協議發展為雙向承諾協議。單向承諾即標的資產未達標時，被收購方管理層需要向收購方按照協議規定進行補償；雙向承諾在單向的基礎上豐富了獎勵機制，即當標的資產超額完成目標時，收購方應當給予相應的獎勵。
業績承諾協議中，主體是并購交易的雙方，即收購方管理層與標的公司的管理層。客體即業績承諾本身。業績承諾的內容是一套完整的激勵機制：收購方根據標的資產的評估結論，對其未來的盈利能力做出預測，標的公司管理層就該業績預測向收購方做出承諾，若如期未達到承諾目標，標的公司管理層應當就實際盈利數與承諾數的差額向收購方補償。
承諾指標通常是經審計扣除非經常性損益后的凈利潤，承諾數額通常是基于現狀做出的盈利預測預測。
承諾期限較常見的為三至五年不等，但證監會在《上市公司重大資產重組管理辦法》中強制規定了三年的盈利預測期。
補償方式主要有現金形式補償和股票形式補償。現金形式補償是指標的公司管理層將差額部分直接交付現金，而實際應用中，通常以標的公司管理層各自在本次交易中尚未獲付的現金對價沖抵；股票形式補償又分為股票回購形式和股票贈送形式，其中股票回購形式應用最為廣泛，收購方通常將補償額按照特定日期上市公司的股價換算為應當補償的股票數額，再以 1 元人民幣回購。
.........................
無論在國內國外，隨著資本市場的發展，人們產權意識的提高，再加之人類的自利心理，有價值的稀缺資源都有被私有化的傾向，信息也不例外，人們的主觀思維是產生信息不對稱的原因之一。另外，社會進步帶來的勞動分工和專業化，從客觀上形成了信息不對稱。西方國家對信息不對稱的研究起始于 20 世紀 60-70 年代，隨著研究的深入，學者們意識到事前信息不對稱會造成市場的“逆向選擇”，帶來劣幣驅逐良幣的惡劣后果；事后的信息不對稱可能衍生“道德風險”，akerlof（1970）將這一現象形象地稱為“檸檬市場”。hertzel、smith（1993）的認為存在信息不對稱時，投資者為了鑒定公司所處的狀態需要付出相應的代價，不對稱程度越大，鑒定成本越高。辛琳（2001）認為信息不對稱客觀存在，我國應當充分發揮社會主義市場經濟的優勢，通過適當的政府干預手段，強有力地緩解并管控這種風險以及“逆向選擇”現象，保證并提高市場有效性。
正常并購交易中，對并購標的的了解程度，買方遠遠不及賣方，雙方就標的資產質量存在信息不對稱。并購中收購方的“逆向選擇”行為往往表現為對交易的公平性缺乏信心而傾向避免高價收購；被并購方的“逆向選擇”行為一般體現為提供虛假財務信息以及圖謀更高的收購價格。業績承諾正是在信息不對稱的背景下誕生，它是交易雙方之間的保障。約定并購標的在未來一段時間的盈利表現，實質上是對被并公司管理層在并購后續經營的約束和激勵，能有效抵消并購后的道德風險，而承諾補償機制可以增強收購方的信心，提高交易效率。
.........................
第三章 并購及業績承諾方案
3.1 并購雙方概況
3.1.1 麥捷科技基本情況
..........................
3.1.2 星源電子基本情況
.......................................
第四章 業績承諾的實施效果分析
4.1 業績承諾對于被并方的激勵效應分析
..............................
4.2 被并方股東行為及獲利分析
............................
第五章 業績承諾效果不佳的原因分析
5.1 承諾目標值設置不合理
5.1.1 被并購方因素
....................................
5.1.2 并購方因素
.......................................
第六章 提升業績承諾效果的對策建議
6.1 公司層面
業績承諾的動機是解決并購交易中的信息不對稱，實施效果主要體現在激勵效應。業績承諾的激勵程度與目標值息息相關，合適的承諾目標值能夠充分發揮激勵效應，反之激勵效應不足，無法保證標的資產質量并對并購績效產生負面影響。在實際制定承諾業績時，上市公司可與承諾方和資產評估中介取得良好溝通，充分了解標的資產及其行業。合理的承諾業績是保證業績承諾效果的必要條件。
6.1.1 合理確定承諾目標
交易雙方在制定承諾目標是必須保持必要的謹慎和客觀。對未來盈利業績的預測不應僅關注標的資產過去的發展狀況，更應當對標的資產及其行業的宏觀環境實施深刻調查，利用成熟的戰略分析模型。對標的資產業績承諾目標值設置的科學性和合理性以及實現可能性進行預測和評估，在上市公司可承受風險的范圍內作出決策。案例中麥捷科技缺乏對液晶顯示制造行業的了解，未能準確把握對星源電子上下游的發展趨勢，甚至大股東參與了并購過程，扮演了交易對方和定增對方的雙重角色，進一步削弱了業績目標制定以及標的價值評估的客觀性。
第七章 結論與展望
隨著并購熱潮的掀起，業績承諾得到廣泛運用，設置業績承諾的初始目的是緩解并購信息不對稱、激勵被并購方、保證標的資產質量。而實際運用中，存在上市公司或被收購方過度使用業績承諾的現象，做出舞弊行為或侵犯中小股東利益行為。而業績承諾的使用和發展方興未艾，政府監管部門尚未制定完整的約束措施。本文基于這樣的背景，以麥捷科技并購星源電子為案例，研究其中業績承諾的運行效果，指出和分析其中的重大問題并提出針對性的對策建議。本文認為：
其次，業績承諾完成情況不理想，承諾期后發生了大額商譽減值，使上市公司盈利能力遭受重大打擊。其中交易雙方均未嚴格按照業績承諾協議履行義務，在星源電子減值跡象明顯的情況下，上市公司仍推遲一年計提相關減值，使得公司當年的巨額虧損無法得到彌補，上市公司和中小股東利益受損。承諾方逃避進一步補償成為主要動機，而推遲計提減值可以為上市公司起到平滑利潤的作用，減少未來的納稅負擔。而該問題除了存在交易雙方的共同動機，還由于監管有效性不足的因素。據此，針對政府監管機構的對策建議強調了對全過程審核流程的強化、完善資產評估機制和信息披露機制，對社會監督應當實施專項審計，重視業績承諾在并購中的運用。
參考文獻（略）
