貝瑞和康借殼上市的動因和績效財務(wù)管理分析

本文是一篇財務(wù)管理論文，本文主要從借殼方貝瑞和康角度進行案例分析，研究貝瑞和康借殼上市的方案，及借殼上市的動因，并運用財務(wù)指標(biāo)分析法與非財務(wù)指標(biāo)分析法分析貝瑞和康借殼上市前后的變化，從而得出以下結(jié)論。在借殼方案方面，借殼方案與貝瑞和康的自身條件相適應(yīng)。貝瑞和康運用定向增發(fā)與資產(chǎn)置換的方式進行借殼上市，不僅降低貝瑞和康資產(chǎn)重組的難度，也減輕了貝瑞和康的借殼負(fù)擔(dān)。值得關(guān)注的是，借殼發(fā)生前天興儀表發(fā)生兩次股權(quán)轉(zhuǎn)讓，意在平衡各方利益，也為貝瑞和康獲得控制權(quán)掃清障礙，貝瑞和康簽訂了業(yè)績補償協(xié)議，也是為了保護中小股東的利益。

1 緒論

1.1 研究背景
隨著國內(nèi)資本市場不斷發(fā)展，企業(yè)上市熱情高漲，更多企業(yè)希望通過上市實現(xiàn)戰(zhàn)略目的。我國企業(yè)上市的方式共有兩種，一種是 ipo 上市，另一種是借殼上市。在當(dāng)前我國的資本市場條件下，ipo 實行核準(zhǔn)制，行政色彩濃厚，程序冗長，且積累 ipo 案件較多，需要花費較高的時間成本，相較而言借殼上市審核程序簡單，時間成本較低的特點能夠滿足企業(yè)迫切上市的需求，無疑是幫助企業(yè)上市融資的一條捷徑，與 ipo 相互補充，以彌補資本市場的調(diào)節(jié)功能。

從 2010 年至 2019 年我國借殼上市成功的案例共有 184 家。2010 年以來我國企業(yè)借殼上市的數(shù)量波動增長，借殼上市相關(guān)政策不斷完善，證券市場存在企業(yè)以借殼為由進行套利的行為，2015 年借殼上市的數(shù)量達到高峰為 34 起。2016 年為了打擊投機性質(zhì)的“炒殼”行為，證監(jiān)會頒布了史上最嚴(yán)借殼規(guī)定，通過對借殼上市嚴(yán)加監(jiān)管，導(dǎo)致 2017 年至 2019 年借殼上市成功的企業(yè)數(shù)量急劇減少，借殼上市趨冷。為了市場融資環(huán)境的改善和回升，支持優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入上市公司，2019 年 10 月 18 日證監(jiān)會對借殼上市相關(guān)內(nèi)容進行了部分修改，主要表現(xiàn)為恢復(fù)配套融資。新頒布的借殼規(guī)定在優(yōu)化提升上市公司質(zhì)量的同時將繼續(xù)嚴(yán)格規(guī)范重組上市行為，堅決抵制擾亂市場秩序的行為，從而保證整體上市公司的質(zhì)量，注重上市公司持續(xù)發(fā)展，營造一個良好的市場氛圍。

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1.2 研究目的及意義
1.2.1 研究目的
本文以貝瑞和康成功借殼上市為例，深入研究貝瑞和康借殼的動因、借殼的交易方式，探究貝瑞和康借殼前后財務(wù)績效和非財務(wù)績效的變化情況，分析借殼成功后的發(fā)展?fàn)顩r，試圖從案例中獲得借殼上市的經(jīng)驗，以便為基因測序行業(yè)其他公司借殼上市提供經(jīng)驗借鑒。
1.2.2 研究意義
1.2.2.1 理論意義
縱觀借殼上市相關(guān)規(guī)定的發(fā)展，證監(jiān)會對借殼上市的審查日趨嚴(yán)格。在對案例進行深入分析之前，本文整理了一些和本文研究邏輯一致的相關(guān)文獻并將這些研究的結(jié)論作為指導(dǎo)方法運用到本文后半部分的案例分析中，豐富借殼上市在基因測序行業(yè)的相關(guān)理論。
1.2.2.2 現(xiàn)實意義
本案例所處行業(yè)為基因測序行業(yè)，為我國鼓勵類發(fā)展行業(yè)，標(biāo)志我國經(jīng)濟新的增長點，由于基因測序行業(yè)對研發(fā)能力要求較高，致使基因測序行業(yè)急需資金支持。本文選擇貝瑞和康借殼上市為案例，通過對基因測序行業(yè)第一家借殼上市案例的研究，客觀全面地分析貝瑞和康借殼的動因和績效，并提煉出其適用于基因測序行業(yè)的共性啟示，能夠為基因測序行業(yè)其他公司提供有效借鑒，進一步豐富了借殼上市素材。
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2 相關(guān)理論概述
2.1 借殼上市相關(guān)概念
2.1.1 殼公司
殼公司是指借殼上市中具有上市資格的企業(yè)。殼公司又稱殼資源，由于上市資格的稀缺，和退市制度不完善導(dǎo)致部分上市公司成為非上市公司進行資產(chǎn)重組的目標(biāo)。根據(jù)殼公司經(jīng)營狀況可以將殼公司分為三類，分別是實殼、空殼、凈殼。實殼公司是指保持上市公司資格，股本總量小，業(yè)務(wù)量少，股票價格低，業(yè)績一般或不佳的上市公司。空殼公司則是實殼公司進一步惡化的結(jié)果，是指企業(yè)所經(jīng)營的業(yè)務(wù)嚴(yán)重萎縮甚至出現(xiàn)虧損，沒有發(fā)展前景，股價持續(xù)下跌或已經(jīng)停牌的上市公司。凈殼公司是指上市公司將公司內(nèi)部相關(guān)的資產(chǎn)、負(fù)債相關(guān)業(yè)務(wù)全部出售，只保留上市資格的上市公司。
凈殼無疑是借殼方所需要的，但是市場上并不存在這樣的上市公司，因為即便虧損的企業(yè)也具有相關(guān)的資產(chǎn)負(fù)債等業(yè)務(wù)。這就要求借殼方在尋找殼公司時應(yīng)與殼公司協(xié)商其是否愿意將本企業(yè)內(nèi)部的資產(chǎn)負(fù)債業(yè)務(wù)出售給關(guān)聯(lián)公司或第三方公司，殼公司形成凈殼后更有利于后續(xù)借殼方案的實施。貝瑞和康借殼案例中，讓殼方天興儀表承諾將相關(guān)資產(chǎn)業(yè)務(wù)出售給第三方企業(yè)，實現(xiàn)凈殼，有利于降低貝瑞和康借殼上市后的整合成本。
2.1.2 借殼上市
借殼上市是指一家非上市公司與一家上市公司通過資產(chǎn)重組的方式，獲得上市資格，實現(xiàn)間接上市的市場行為。交易完成后原企業(yè)的上市資格得以延續(xù)，股票名稱將會變更。借殼上市的優(yōu)勢在于能夠降低企業(yè)的上市的時間成本，增加企業(yè)成功上市的概率。
借殼上市在我國 20 世紀(jì) 90 年代開始出現(xiàn)，主要集中在證券行業(yè)和房地產(chǎn)行業(yè)，后來才發(fā)展到其他行業(yè)。隨著借殼上市數(shù)量增加，證監(jiān)會對借殼上市的相關(guān)規(guī)定也越來越詳細(xì)。本案例發(fā)生在 2016 年最嚴(yán)借殼規(guī)定發(fā)布后，規(guī)定對觸發(fā)借殼上市的條件做了相應(yīng)調(diào)整，主要表現(xiàn)在對控制權(quán)的認(rèn)定和購買資產(chǎn)相關(guān)指標(biāo)的增加，取消配套融資，說明借殼上市所包含的范圍更加廣泛，能夠有效惡意炒殼的亂象，而且對借殼企業(yè)的要求越來越高。因此研究貝瑞和康借殼上市具有一定現(xiàn)實意義。
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2.2 借殼上市的方式
借殼上市需經(jīng)過兩步驟進行，分別是控制權(quán)變更和資產(chǎn)置換。兩個步驟沒有順序，具體方式由借殼雙方協(xié)商確定。控制權(quán)轉(zhuǎn)移的方式主要有股權(quán)收購、增發(fā)新股兩種方式。股權(quán)收購是一種正向的并購方式，是指借殼企業(yè)以要約形式或在二級市場購買殼公司股權(quán)，完成對殼公司的控制。增發(fā)新股是一種反向購買方式，即殼公司向借殼企業(yè)定向增發(fā)新股來實現(xiàn)殼公司控制權(quán)的轉(zhuǎn)移。資產(chǎn)置換是指殼公司將相關(guān)資產(chǎn)業(yè)務(wù)置出，注入借殼企業(yè)的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的過程。隨著借殼上市不斷發(fā)展，形成了兩種模式，一種是股份收購與資產(chǎn)置換，一種是增發(fā)新股與資產(chǎn)置換。
2.2.1 股份收購與資產(chǎn)置換
借殼企業(yè)以要約形式與殼公司原控股股東簽訂股份股買協(xié)議或在二級市場收購殼公司股票，以現(xiàn)金作為支付對價。在借殼企業(yè)獲得殼公司控制權(quán)后，將殼公司的相關(guān)資產(chǎn)業(yè)務(wù)置出給原控股股東，將擬上市的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入殼公司內(nèi)，實現(xiàn)最終的上市目的的方式。
這種借殼方式以現(xiàn)金支付對價，能夠縮短交易時間，減少談判成本，降低風(fēng)險，但是適用于借殼企業(yè)擁有充足的現(xiàn)金流，如果借殼企業(yè)的現(xiàn)金流不夠充足，一般不建議使用該種借殼方式。
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3 貝瑞和康借殼上市案例分析
3.1 交易雙方介紹
3.1.1 借殼方——貝瑞和康

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3.1.2 殼公司——天興儀表

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4 貝瑞和康借殼上市的績效分析

4.1 財務(wù)指標(biāo)分析

4.1.1 基于事件研究法的市場反應(yīng)分析

本文選用事件研究法對天興儀表重大資產(chǎn)重組公告被披露事件前后的短期市場反應(yīng)進行分析，以此判斷資本市場對此次貝瑞和康借殼上市事件的態(tài)度，并檢驗此次的借殼上市是否給企業(yè)帶來超額收益。

4.1.1.1 確定事件日和窗口期

事件日是指市場反應(yīng)特定事件即將發(fā)生或可能發(fā)生的時間點，并不是該事件發(fā)生的時點，一般為特定事件的宣告日。規(guī)定事件日為第 0 天，即 t（0）。窗口期是指以事件日為中心，前后規(guī)定特定時間，以此形成特定窗口期，對特定事件進行研究。對窗口期的劃分并沒有統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)。案例中讓殼方天興儀表于 2016 年 6 月 29 日發(fā)布《關(guān)于重大資產(chǎn)重組停牌公告》，于 2016 年 12 月 5 日發(fā)布相關(guān)資產(chǎn)重組草案，但此時天興儀表的股票處于暫停交易狀態(tài)，無法反映已經(jīng)發(fā)布的重組信息對市場的反應(yīng)。天興儀表股票于 2016 年 12 月 19 日天興儀表開始復(fù)牌交易。能夠反映市場變化，因此本文選取的事件日 t（0）為 2016 年 12 月 19 日。事件日前 10 個交易日，后 10 個交易日能夠有效反映天興儀表復(fù)牌之后的股價的變動情況。因此將 2016 年 12 月 19 日前后 10 天作為窗口期，其中的停牌日和休市日被剔除，即 t（-10，+10）。因此確定事件日為 2016 年 12月 19 日，窗口期為該事件日的前后 10 天。

4.1.2 基于傳統(tǒng)指標(biāo)分析法的財務(wù)績效分析

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5 結(jié)論與啟示
2016 年，證監(jiān)會對借殼上市相關(guān)規(guī)定進行了修改。借殼上市數(shù)量急劇減少，借殼熱度明顯下降。貝瑞和康成功借殼上市對基因測序行業(yè)發(fā)展具有重要的意義。本文主要從借殼方貝瑞和康角度進行案例分析，研究貝瑞和康借殼上市的方案，及借殼上市的動因，并運用財務(wù)指標(biāo)分析法與非財務(wù)指標(biāo)分析法分析貝瑞和康借殼上市前后的變化，從而得出以下結(jié)論。

在借殼方案方面，借殼方案與貝瑞和康的自身條件相適應(yīng)。貝瑞和康運用定向增發(fā)與資產(chǎn)置換的方式進行借殼上市，不僅降低貝瑞和康資產(chǎn)重組的難度，也減輕了貝瑞和康的借殼負(fù)擔(dān)。值得關(guān)注的是，借殼發(fā)生前天興儀表發(fā)生兩次股權(quán)轉(zhuǎn)讓，意在平衡各方利益，也為貝瑞和康獲得控制權(quán)掃清障礙，貝瑞和康簽訂了業(yè)績補償協(xié)議，也是為了保護中小股東的利益。
在財務(wù)指標(biāo)方面，借殼上市對貝瑞和康的發(fā)展起到了推動作用。貝瑞和康股價在事件日后開始上漲，超額收益率顯示為正值，累計超額收益率達到 96%。這說明投資者對此次重大資產(chǎn)重組事件關(guān)注度較高，態(tài)度是積極的，市場的反應(yīng)是正向的，看好貝瑞和康借殼上市后的發(fā)展趨勢。通過對貝瑞和康借殼上市前后傳統(tǒng)財務(wù)指標(biāo)對比分析中，由于貝瑞和康借殼上市后不斷擴張，致使?fàn)I運能力相關(guān)指標(biāo)有所降低，其余各項指標(biāo)都有所提升，且都高于行業(yè)平均水平，說明貝瑞和康在借殼上市后競爭力增強，但在發(fā)展的同時需關(guān)注企業(yè)運營管理，努力提高運營效率。在計算經(jīng)濟增加值后，發(fā)現(xiàn)貝瑞和康的經(jīng)濟增加值不斷上升，企業(yè)價值越來越大。
參考文獻（略）

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