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環(huán)境、社會(huì)、公司治理對(duì)上市企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效的影響

論文堡日期：2024-01-15 19:51:35 點(diǎn)擊：1192

環(huán)境、社會(huì)、公司治理對(duì)上市企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效的影響——以滬深300指數(shù)成份股為例

筆者認(rèn)為關(guān)于財(cái)務(wù)績(jī)效計(jì)量的建議。企業(yè)履行環(huán)境、社會(huì)責(zé)任必然要承擔(dān)相應(yīng)費(fèi)用，而隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，環(huán)境問(wèn)題、社會(huì)問(wèn)題越來(lái)越突出，這部分的支出相應(yīng)也會(huì)變大，進(jìn)而減少企業(yè)利潤(rùn)。我國(guó)的財(cái)務(wù)績(jī)效的計(jì)量模式是將 esg 支出費(fèi)用化，這會(huì)抵減 esg 對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效的正向作用，會(huì)打擊企業(yè)積極履行 esg 理念的積極性，這種做法不符合我國(guó)可持續(xù)發(fā)展的戰(zhàn)略要求。

1 緒論
1.1 研究背景與研究意義
1.1.1 研究背景
“從蹣跚起步到蔚為大觀”，原國(guó)家環(huán)保局局長(zhǎng)曲格平（2013）這樣形容我國(guó)的環(huán)保之路，這句話同樣適用于我國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展之路。從貧困到富強(qiáng)，從工業(yè)弱國(guó)到工業(yè)大國(guó)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的高速發(fā)展有目共睹。然而工業(yè)經(jīng)濟(jì)致命的缺點(diǎn)在于增加物質(zhì)財(cái)富的同時(shí)也會(huì)帶來(lái)嚴(yán)重的環(huán)境問(wèn)題。美國(guó)學(xué)者 panayotou（1993）認(rèn)為經(jīng)濟(jì)的發(fā)展與環(huán)境污染之間的關(guān)系為倒 u 型，并提出庫(kù)茲涅茨環(huán)境曲線，即在經(jīng)濟(jì)不發(fā)達(dá)的時(shí)候環(huán)境污染與經(jīng)濟(jì)發(fā)展正相關(guān)，當(dāng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展起來(lái)之后兩者負(fù)相關(guān)。這種對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展與環(huán)境污染之間關(guān)系的描述似乎暗示著一個(gè)規(guī)律，優(yōu)先發(fā)展經(jīng)濟(jì)的成果可以補(bǔ)救早期忽略環(huán)保對(duì)環(huán)境造成的破壞，然而縱觀西方發(fā)達(dá)國(guó)家的歷史，這顯然不能當(dāng)做是規(guī)律，更應(yīng)該當(dāng)做教訓(xùn)，李玉文（2005）。發(fā)達(dá)國(guó)家大都經(jīng)歷過(guò)對(duì)資源無(wú)盡攫取，對(duì)環(huán)境大肆污染的階段。在工業(yè)化完成，經(jīng)濟(jì)發(fā)展達(dá)到一定程度后開(kāi)始重視環(huán)境保護(hù)，但是采用的方式并不可取，他們的做法通常是將其本土中附加值較低、污染嚴(yán)重、高能耗的產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移至發(fā)展中國(guó)家，保留高科技、研發(fā)和知識(shí)產(chǎn)權(quán)等高附加值產(chǎn)業(yè)。這種“環(huán)境帝國(guó)主義”郇慶治（2016），的做法即缺乏大國(guó)擔(dān)當(dāng)也不能真正意義上減少污染。我國(guó)一直在探索避免重蹈覆轍西方“先污染后治理”的發(fā)展道路，從倡導(dǎo)綠色可持續(xù)的發(fā)展觀念到大力建設(shè)生態(tài)文明體系，再到國(guó)家層面的“五位一體“戰(zhàn)略總布局，穩(wěn)步推進(jìn)可持續(xù)發(fā)展觀；在“一帶一路”中更是主動(dòng)承擔(dān)大國(guó)應(yīng)有的責(zé)任，倡導(dǎo)各國(guó)踐行綠色發(fā)展并做出表率，提議建立多層次的環(huán)境標(biāo)準(zhǔn)以適應(yīng)不同發(fā)展階段的國(guó)家，這種分享綠色經(jīng)濟(jì)，共同繁榮的理念也得到了國(guó)際的認(rèn)可。我國(guó)的環(huán)保戰(zhàn)略是科學(xué)的也是對(duì)全球負(fù)責(zé)的，保障戰(zhàn)略的順利實(shí)施，需要全社會(huì)的共同努力。企業(yè)作為市場(chǎng)活動(dòng)的主要參與者，往往也是環(huán)境污染的重要源頭，因此促進(jìn)企業(yè)在經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中履行環(huán)境責(zé)任、社會(huì)責(zé)任是從源頭治理的有效方式。
十九大報(bào)告中，習(xí)近平明確指出“加快生態(tài)文明體制改革，建設(shè)美麗中國(guó)”，并把“發(fā)展綠色金融”作為推進(jìn)綠色發(fā)展的路徑之一。綠色金融可以充分利用市場(chǎng)機(jī)制在資源配置方面的作用，引導(dǎo)社會(huì)資本流入綠色產(chǎn)業(yè)。作為綠色投資中的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，esg 即環(huán)境、社會(huì)、公司治理（environment、social responsibility、corporate governance）投資理念的意義與地位十分重要。esg 就是要求企業(yè)將環(huán)境、社會(huì)、公司治理三方面的因素內(nèi)化到日常經(jīng)營(yíng)中，從而來(lái)約束、引導(dǎo)、規(guī)范企業(yè)的微觀行為。
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1.2 核心概念界定
1.2.1 esg 的相關(guān)概念
esg投資理念雖然是新興詞匯，但它所蘊(yùn)含的投資理念存在已久。在此之前，人們把環(huán)境友好、可持續(xù)發(fā)展的投資方式稱為責(zé)任投資、綠色金融等。相比而言，人們更熟悉的是 corporate social responsibility（csr）即企業(yè)社會(huì)責(zé)任，兩者都屬于責(zé)任投資的范圍，有很多相似之處，但是核心理念不同：第一，兩者的受眾不同，csr 報(bào)告的目標(biāo)群體更寬泛，包括企業(yè)的員工、投資者、企業(yè)的管理者、消費(fèi)者和政府監(jiān)管部門等各利益相關(guān)者，因?yàn)檫@些利益相關(guān)者之間的差異使得他們對(duì)披露信息的訴求不同，這就導(dǎo)致了csr 報(bào)告的內(nèi)容雖然全面，但某些領(lǐng)域不夠精準(zhǔn)；相比而言，esg 作為一種投資理念，報(bào)告的受眾群體主要為資本市場(chǎng)參與方如投資機(jī)構(gòu)、個(gè)人投資者等，因此報(bào)告內(nèi)容主要聚焦在市場(chǎng)績(jī)效上。第二，要求不同，csr 報(bào)告因?yàn)椴粡?qiáng)制的原因自由度較大，一般遵循全球報(bào)告倡議組織（gri）提供的框架，內(nèi)容上強(qiáng)調(diào)可讀性。而 esg 報(bào)告在此基礎(chǔ)上要遵循相關(guān)特定要求，對(duì)有些特定內(nèi)容要求覆蓋到或者定量披露，因此 esg 信息更利于量化。第三，用途不同，csr 強(qiáng)調(diào)傳播功能，因此它的報(bào)告目的更多在于宣傳，形式上可以多種多樣，很多企業(yè)會(huì)將其與自身品牌宣傳活動(dòng)相結(jié)合；esg 報(bào)告和財(cái)務(wù)報(bào)告一樣要求在指定時(shí)間提交給交易所，是作為非財(cái)務(wù)信息來(lái)減少利益相關(guān)者信息不對(duì)稱的溝通工具，形式上以報(bào)表為主。綜上，本文認(rèn)為 esg 是從 csr 中提取出的非財(cái)務(wù)類信息量化出的投資理念。
我國(guó)對(duì) esg 信息披露的探索是從香港開(kāi)始的。2011 年香港開(kāi)始探索 esg 信息披露，次年首次發(fā)布《環(huán)境、社會(huì)及管制治報(bào)告指引》，指引報(bào)告倡導(dǎo)了企業(yè) esg 披露，隨后不斷加強(qiáng)了信息披露要求和覆蓋面。2019 年 5 月 22 日，香港發(fā)行 10 億美元的綠色債券，以歐美 50%，亞洲 50%的比例分配給了國(guó)際投資機(jī)構(gòu)，標(biāo)志著香港綠色金融已被國(guó)際投資者認(rèn)可。2020 年 7 月發(fā)布的指引進(jìn)一步要求企業(yè)將 esg 披露時(shí)效與周期做到和財(cái)務(wù)信息披露一致?？v觀香港 esg 的發(fā)展，從鼓勵(lì)披露到不披露就解釋，提升了信息披露的強(qiáng)制化程度；再到強(qiáng)調(diào)披露重點(diǎn)內(nèi)容與可計(jì)量，使 esg 表現(xiàn)更容易驗(yàn)證；現(xiàn)在正在加強(qiáng)信息披露的國(guó)際化，從而吸引國(guó)際投資者。內(nèi)地 esg 雖起步較晚，但因政府對(duì)發(fā)展綠色經(jīng)濟(jì)的重視程度很高，作為綠色投資的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，esg 很快就會(huì)成為主流。esg 顧名思義分別代表環(huán)境、社會(huì)與公司治理。關(guān)于 esg 的具體內(nèi)容目前尚未統(tǒng)一，但大體相似。根據(jù) mark 等(2020）“ e”包含能源效率，碳足跡，溫室氣體排放，森林砍伐，生物多樣性，氣候變化和污染緩解，廢物管理和用水。

圖 3.1 華證指數(shù)的 esg 量化方法

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2 理論基礎(chǔ)和文獻(xiàn)綜述
2.1 理論基礎(chǔ)
2.1.1 可持續(xù)發(fā)展理論
第一次工業(yè)革命的到來(lái)帶領(lǐng)人類進(jìn)入了加速發(fā)展的階段，生產(chǎn)力得到巨大提升的同時(shí)，環(huán)境污染問(wèn)題業(yè)越來(lái)越嚴(yán)重?？v觀西方發(fā)達(dá)國(guó)家的歷史，經(jīng)濟(jì)發(fā)展的過(guò)程幾乎都是以犧牲環(huán)境為代價(jià)去發(fā)展工業(yè)。遺留下的許多的環(huán)境問(wèn)題也讓很多國(guó)家付出了慘重的代價(jià)，顯然這種先發(fā)展后治理的錯(cuò)誤方式不能被后來(lái)者借鑒，因此人類亟需更高級(jí)的理論來(lái)指導(dǎo)更合理的發(fā)展方式?？沙掷m(xù)發(fā)展理論體系的形成起點(diǎn)可以追溯到在上個(gè)世紀(jì) 50年代，率先進(jìn)行工業(yè)化改造的西方國(guó)家，經(jīng)濟(jì)迎來(lái)了迅速發(fā)展并開(kāi)始了城市化運(yùn)動(dòng)，隨后因物質(zhì)的豐富人口開(kāi)始出現(xiàn)暴增，再加上當(dāng)時(shí)發(fā)展理念和科技水平的限制，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)以消耗自然資源為主，開(kāi)始出現(xiàn)資源匱乏、環(huán)境污染嚴(yán)重等問(wèn)題。在此壓力下，人們開(kāi)始質(zhì)疑增長(zhǎng)就是發(fā)展這一邏輯。1962 年科普著作《寂靜的春天》問(wèn)世，在這本書(shū)里作者講述的是因農(nóng)藥 ddt 極其穩(wěn)定在自然界難以分解的特點(diǎn)，濫用導(dǎo)致環(huán)境千瘡百孔，人類痛不欲生的可怕景象，以此警醒人們?yōu)E用農(nóng)藥等化工產(chǎn)品對(duì)環(huán)境的危害，呼吁政府和社會(huì)大眾保護(hù)環(huán)境，否則將會(huì)失去人類賴以生存的空氣、水源等基本自然資源。這部著作的內(nèi)容警醒了當(dāng)時(shí)的社會(huì)大眾，引起了人們對(duì)環(huán)境問(wèn)題的重視，因此產(chǎn)生了巨大的轟動(dòng)，進(jìn)而引發(fā)了人們對(duì)如何發(fā)展，人類社會(huì)發(fā)展的遠(yuǎn)景將會(huì)是什么樣的討論。再到后來(lái)著作《只有一個(gè)地球》于 1972 年問(wèn)世，在這部書(shū)中，作者描述了理想中人類社會(huì)與自然環(huán)境之間可持續(xù)且和諧共處的景象，自此出現(xiàn)了可持續(xù)發(fā)展思想的雛形。隨后同樣具有里程碑意義的著作《增長(zhǎng)的極限》問(wèn)世，首次明確的提出了“持續(xù)增長(zhǎng)”與“合理均衡發(fā)展”這兩個(gè)概念，進(jìn)一步促進(jìn)了可持續(xù)發(fā)展思想的形成。1987 年，可持續(xù)發(fā)展概念在聯(lián)合國(guó)環(huán)境會(huì)議上正式出現(xiàn)，會(huì)議內(nèi)容主要論述了如何正確處理人類社會(huì)發(fā)展與對(duì)自然環(huán)境保護(hù)之間的關(guān)系。引起了各界人士的關(guān)注，自此可持續(xù)發(fā)展理論體系經(jīng)過(guò)幾代學(xué)者的共同努力逐步形成。從上文可以看出人們經(jīng)過(guò)很長(zhǎng)一段時(shí)間對(duì)發(fā)展方式的探索和治理污染問(wèn)題過(guò)程中積累的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，總結(jié)出了可持續(xù)發(fā)展理論。
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2.2.國(guó)內(nèi)外研究現(xiàn)狀綜述
2.2.1 環(huán)境績(jī)效與企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效
1972 年美國(guó)學(xué)者 bragdon j h, marlin j[26]提出污染是否利可圖，公司是否可以通過(guò)控制污染來(lái)實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)最大化，引發(fā)了國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)環(huán)境績(jī)效與財(cái)務(wù)績(jī)效之間相關(guān)性的探索。幾十年來(lái)，研究熱度隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展帶來(lái)的環(huán)境問(wèn)題越來(lái)越高，但是目前還沒(méi)有統(tǒng)一的結(jié)論。研究結(jié)論有正相關(guān)、負(fù)相關(guān)、不相關(guān)，u 型相關(guān)，倒 u 型相關(guān)等，基本涵蓋了統(tǒng)計(jì)意義上的所有可能。兩者之間到底是怎樣的關(guān)系對(duì)企業(yè)實(shí)施環(huán)保措施的態(tài)度極為重要，如果兩者間的關(guān)系是積極的，那么企業(yè)就會(huì)主動(dòng)承擔(dān)起環(huán)境責(zé)任來(lái)提高環(huán)境績(jī)效從而提高財(cái)務(wù)績(jī)效，如果兩者關(guān)系是消極的，企業(yè)將會(huì)逃避環(huán)境責(zé)任，這種情況下，唯有依賴政府的嚴(yán)厲監(jiān)管。
在國(guó)外，walley（1994）認(rèn)為工業(yè)產(chǎn)品從重視環(huán)保出發(fā)，采用合理的設(shè)計(jì)會(huì)節(jié)約直接生產(chǎn)成本，并吸引消費(fèi)者對(duì)環(huán)保產(chǎn)品的需求日益增長(zhǎng)。不過(guò)從傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)學(xué)的角度認(rèn)為這些前期額外的投入會(huì)降低企業(yè)的經(jīng)濟(jì)競(jìng)爭(zhēng)力。hodge j c（2002）研究發(fā)現(xiàn)環(huán)境績(jī)效好的公司股價(jià)會(huì)更高。filbeck g , gorman r f（2004）在研究公共事業(yè)和財(cái)務(wù)績(jī)效的關(guān)系時(shí)發(fā)現(xiàn)，公用事業(yè)作為能源的生產(chǎn)者和分銷商，產(chǎn)生了大量的污染，因此公共事業(yè)受到監(jiān)管，在存在監(jiān)管的調(diào)節(jié)作用下，環(huán)境績(jī)效與財(cái)務(wù)績(jī)效存在負(fù)相關(guān)關(guān)系。ziegler a , schrd er m , rennings k（2008）通過(guò)對(duì)歐洲公司的考察發(fā)現(xiàn)，環(huán)境績(jī)效與股票表現(xiàn)之間沒(méi)有顯著的關(guān)系。fremeth（2009）在不可忽視的綠色管理中研究發(fā)現(xiàn)，環(huán)境績(jī)效與財(cái)務(wù)績(jī)效非線性相關(guān)。li d , cao c , zhang l （2017）等人基于制度和代理理論，根據(jù) 2012-2014 年間 1179 項(xiàng)中國(guó)高能耗上市公司的觀察數(shù)據(jù)得出結(jié)論，環(huán)境績(jī)效對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效有顯著的正向影響，政府監(jiān)管和內(nèi)部組織懈怠會(huì)對(duì)兩者關(guān)系產(chǎn)生調(diào)節(jié)和協(xié)同調(diào)節(jié)效應(yīng)。mario, testa, antonio 等人（2015）對(duì) 2005-2014 年間意大利上市制造業(yè)樣本中的環(huán)境績(jī)效和財(cái)務(wù)績(jī)效之間的雙向因果關(guān)系進(jìn)行了檢驗(yàn)。作者使用固定效應(yīng)面板數(shù)據(jù)回歸，并使用替代計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)技術(shù)檢查結(jié)果的穩(wěn)健性，得出結(jié)論兩者不存在雙向因果關(guān)系，環(huán)境績(jī)效是財(cái)務(wù)績(jī)效的結(jié)果。
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3 研究方案設(shè)計(jì)
3.1 研究假設(shè)

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3.2 樣本選擇與數(shù)據(jù)來(lái)源

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3.3 研究變量與指標(biāo)選取

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4 實(shí)證研究結(jié)果與分析
4.1 描述性分析
本研究運(yùn)用 stata15.0 軟件對(duì) 165 家樣本公司進(jìn)行描述性分析，結(jié)合前人經(jīng)驗(yàn)，描述性統(tǒng)計(jì)將從以下六個(gè)方面展開(kāi)：樣本數(shù)量、極小值、極大值、均值、中位數(shù)和標(biāo)準(zhǔn)差。統(tǒng)計(jì)結(jié)果分為 2016-2019 年主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)特征（如表 4.1.1 所示）。

表 4.1.1 2016-2019 年主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)

表 4.1.1 可知，樣本企業(yè) 2016-2019 年的 esg 評(píng)分平均值分別為 88.2、88.95、89.05、89.35，中位數(shù)分別為 89.3、90.35、90.6、91.12 可以看出，企業(yè)的 esg 綜合評(píng)分在不斷提升，意味著隨著 esg 理念的普及和政府的重視，企業(yè)已經(jīng)意識(shí)到 esg 的重要性，正在按照要求加強(qiáng)自身建設(shè)，平均值低于中位數(shù)說(shuō)明大部分企業(yè) esg 表現(xiàn)相對(duì)較差；esg 評(píng)分的最小值分別為 66.52、67.89、72.45、68.75，最大值分別為 97.46、97.46、97.46、97.69 可以看出企業(yè)的 esg 表現(xiàn)差距比較大；esg 評(píng)分的標(biāo)準(zhǔn)差隨著時(shí)間的變化從 5.44到 5.36 有變小的趨勢(shì)，說(shuō)明樣本企業(yè)對(duì) esg 的重視程度相似，沒(méi)有擴(kuò)大差距。解釋變量 roa（%），因每年情況類似，以 2016 年為例，最小值-12.52，最大值 42.5，均值 10.57，標(biāo)準(zhǔn)差 8.41，中位數(shù) 9.09 可以看出樣本公司的財(cái)務(wù)績(jī)效相差較大，均值高于中位數(shù)說(shuō)明大部分企業(yè)財(cái)務(wù)表現(xiàn)較好?？刂谱兞康钠髽I(yè)規(guī)模，以 2016 為例，最小值為 20.97，最大值 28.51，中位數(shù)為 23.74，平均值 23.9，因本文選擇樣本的原因，企業(yè)規(guī)模相對(duì)較平均，都屬于中大型企業(yè)。企業(yè)年齡以 2019 為例，最小值 4，最大值 26，平均值 13.27，中位數(shù) 12，標(biāo)準(zhǔn)差 6.46，表明樣本公司的上市年限差距較大。面板數(shù)據(jù)均來(lái)源于截面數(shù)據(jù)，與表 4.1.1 相同，不再贅述。

4.2 變量間的相關(guān)性分析

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4.3 變量間的回歸分析與 vif 檢驗(yàn)結(jié)果
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5 研究結(jié)論與展望
5.1 研究結(jié)論
本文以可持續(xù)發(fā)展理論、利益相關(guān)者理論、委托代理理論為理論基礎(chǔ)，研究分析了環(huán)境、社會(huì)、公司治理（esg）與企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效的關(guān)系，并得到了如下結(jié)論：
本文旨在探索 esg 綜合評(píng)價(jià)與企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效的關(guān)系，首先從可持續(xù)發(fā)展理論、利益相關(guān)者理論、委托代理理論為兩者間存在影響尋找了理論依據(jù)，為實(shí)證研究打下基礎(chǔ)。然后以 a 股滬深 300 指數(shù)成分股，剔除財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)或 esg 評(píng)分?jǐn)?shù)據(jù)不全、異常的公司后，篩選出了 165 家公司為樣本。將樣本的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)作為被解釋變量，2020 年 4 月華證指數(shù)發(fā)布的 esg 綜合評(píng)分做為解釋變量，通過(guò)截面數(shù)據(jù)驗(yàn)證了短期 esg 與財(cái)務(wù)績(jī)效的關(guān)系；通過(guò)采用當(dāng)期 esg 數(shù)據(jù)與滯后兩期財(cái)務(wù)績(jī)效數(shù)據(jù)的做法驗(yàn)證了中長(zhǎng)期兩者的關(guān)系。最后通過(guò)面板數(shù)據(jù)研究了 2016-2019 考慮動(dòng)態(tài)時(shí)間的情況下，兩者的關(guān)系，結(jié)果表明：在 5%的顯著水平下，esg 綜合評(píng)分與企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效顯著正相關(guān)，但截面數(shù)據(jù)的回歸分析結(jié)果不顯著。上文已論述過(guò)這可能是因?yàn)槲覈?guó)財(cái)務(wù)績(jī)效計(jì)量方式將 esg 投入費(fèi)用化導(dǎo)致的。企業(yè)規(guī)模（size）與企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效負(fù)相關(guān)，企業(yè)成熟度（age）與企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效正相關(guān)。

5.2 研究對(duì)策與建議

.......................

參考文獻(xiàn)（略）

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